中国式现代化开启资本市场发展新征程
□杨成长 龚芳
□ 党的二十大报告为中国特色现代资本市场指明发展方向。资本市场发展要将服务中国式现代化建设作为历史使命，资本市场发展要坚持党对资本市场工作的全面领导，坚定走中国特色现代资本市场发展道路，资本市场发展要始终以服务实体经济为宗旨，着力于实体、着力于广大居民，成为服务国家战略和服务居民财富管理的重要市场。
□ 党的二十大报告进一步明确中国特色现代资本市场的发展理念。要坚持创新理念，以制度创新不断提升资本市场服务科技创新的能力。要坚持协调理念，以优化资本市场结构推进社会融资结构和产业结构转型。要坚持绿色理念，以加快发展绿色金融体系助推“双碳”目标实现。要坚持开放理念，以全面制度型开放提升资本市场的国际吸引力和话语权。要坚持共享理念，以深化投资端改革来推动广大中小企业和人民群众共享改革发展成果。
□ 党的二十大报告为中国特色现代资本市场打开发展空间。中国式现代化以科技化、绿色化和数字化为发展动力，为资本市场提供丰富的优质企业资源。中国式现代化强调加快建设现代化经济体系，资本市场作为社会主义市场经济体系的重要组成部分，资本市场基础功能将进一步强化。中国式现代化是全体人民共同富裕的现代化，资本市场在推进共同富裕建设上大有可为。中国式现代化是安全发展的现代化，资本市场在防范化解风险上的重要性将进一步提升。
我国资本市场经历三十年发展逐步迈入高质量发展的新阶段。党的二十大报告提出以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴的使命任务，这为资本市场进一步指明发展方向、明确发展理念、打开发展空间，为中国特色现代资本市场发展奠定坚实基础。中国式现代化的过程是经济增长、产业壮大、企业创新和居民收入提升的过程，中国式现代化发展将开启中国特色现代资本市场发展的新征程。
一、党的二十大报告为中国特色现代资本市场指明发展方向
党的二十大报告明确了资本市场的发展使命。
党的二十大报告明确指出，从现在起，中国共产党的中心任务就是团结带领全国各族人民全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标，以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴。全面建成社会主义现代化强国，总的战略安排是分两步走：从2020年到2035年基本实现社会主义现代化；从2035年到本世纪中叶把我国建成富强民主文明和谐美丽的社会主义现代化强国。
资本市场作为社会主义现代市场经济体系的重要组成部分，要发挥资源配置效应积极服务于中国式现代化建设的大局，服务于“两步走”的战略安排，要将健全资本市场功能、提升直接融资比重、助力建成社会主义现代化强国作为资本市场发展的历史任务和重要使命。
党的二十大报告明确了资本市场的发展模式。
党的二十大报告指出，中国式现代化，是中国共产党领导的社会主义现代化，既有各国现代化的共同特征，更有基于自己国情的中国特色。
中国式现代化的内涵在很大程度上为资本市场发展道路指明了方向。资本市场发展要坚持党对资本市场工作的全面领导，确保发展方向始终正确，党的领导是现代资本市场体系发展的根本保障。资本市场发展要坚持开放思维，要充分借鉴西方成熟资本市场的发展经验和最佳实践，在市场基础制度建设、中介机构归位尽责和市场化、法治化等方面加速与国际通行惯例接轨。资本市场发展要坚持实事求是，充分体现中国特色和发展阶段，资本市场的发展定位、功能职责必须与社会主义基本制度相适应，必须与我国的市场基础、投资者结构、法治环境等现实条件相匹配。我国资本市场发展要坚定走中国特色现代资本市场发展道路。
资本市场发展要始终以服务实体经济为宗旨，要借助利益共享、风险共担机制吸引更多中长期资本投入科技创新、绿色转型和数字化等领域，支持经济高质量发展；要借助资源配置功能引导更多资本流向现代产业领域，支持产业基础的高级化和产业链的现代化；要深化投资端改革，将资本市场打造成服务居民财富保值增值的重要市场，不断提升居民财产性收入，推进共同富裕建设。资本市场发展要着力于实体、着力于广大居民，成为服务国家战略和服务居民财富管理的重要市场。
党的二十大报告明确了资本市场的发展底线。
党的二十大报告提出，必须坚定不移贯彻总体国家安全观，把推进国家安全体系和能力现代化放在了更加突出的位置。
资本市场作为经济运行的“晴雨表”，要进一步强化政策传导和预期管理功能，资本市场的改革发展要坚守住不发生系统性重大风险的安全底线，要妥善处理好发展与安全的关系，在稳步推进系统性制度改革的同时，确保资本市场整体平稳运行。资本市场要筑牢安全运行底线，引导市场中介机构完善全面风险管理体系，做好重大风险隐患的排查，制定风险预警应对方案，确保资本市场稳定健康运行，为经济高质量发展创造良好的市场环境。
二、党的二十大报告进一步明确中国特色现代资本市场的发展理念
党的二十大报告指出，十年来，我们坚持马克思列宁主义、毛泽东思想、邓小平理论、“三个代表”重要思想、科学发展观，全面贯彻新时代中国特色社会主义思想，全面贯彻党的基本路线、基本方略。
在新发展理念指导下，资本市场改革取得了一系列标志性成果。资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，党的二十大报告进一步明确资本市场发展要坚持新发展理念，加快推进中国特色现代资本市场体系建设。
坚持创新理念，以制度创新不断提升资本市场服务科技创新的能力。
党的十八大以来，围绕“建制度、不干预、零容忍”，资本市场加快推进系统性改革。在建制度上，以注册制改革试点为牛鼻子，资本市场加快推进信息披露、交易、转板、退市等基础制度系统性改革，多层次资本市场体系逐步完善，2017年以来共有511家企业从新三板转板至沪深交易所上市，有116家企业实现退市。在不干预上，面对国际贸易摩擦和疫情引发的市场波动，监管政策保持定力、不受短期负面事件影响，通过持续深化改革提振市场信心。在零容忍上，资本市场上位法体系不断完善，针对证券违法犯罪行为的打击力度不断加大，中国特色证券执法司法体系正在加速形成。
以制度创新为突破口，资本市场新设科创板加大对硬科技企业的支持，截至2022年11月16日，科创板共有上市公司486家，其中新一代信息技术产业、生物产业等新兴行业的企业数量占比较高，科创板通过在入口端提升包容性为更多科创企业提供了嫁接资本市场服务的通道。创业板承载落实创新驱动发展战略和培育新兴产业的历史使命，多年来支持一大批新技术、新产业、新业态企业发展，通过带动和示范效应极大改善中小企业融资环境。特别是试点注册制以来，创新创业企业上市门槛明显降低。在进行注册制试点之前，创业板IPO融资公司数量为820家，融资金额3913亿元，在实行注册制试点之后新增IPO融资公司数量397家，融资金额3452亿元，首发融资规模接近同期A股IPO的三分之一。目前创业板已成长为创新创业企业集聚地，超过九成企业为高新技术企业，超过八成企业拥有自主研发核心能力，超过六成企业属于战略性新兴产业，新一代信息技术、生物医药、新材料、高端装备制造的产业聚集效应明显。为加强对中小企业的服务能力，资本市场新设北交所作为服务中小创新企业的主阵地，自开市以来已有123家企业在北交所上市，首发融资规模为258亿元，一大批计算机、机械设备、电子设备、医药生物行业的中小创新公司借助北交所平台实现快速发展。
坚持协调理念，以优化资本市场结构推进社会融资结构和产业结构转型。
缓解结构性失衡难题是提升资本市场服务效能的基础，近年来资本市场坚持协调发展，在市场规模快速扩容的基础上加速推进上市公司市值结构、投资者结构及金融产品结构的转型，推进资本市场发展从量变逐步走向质变。在融资结构上，自2019年进行注册制改革试点以来，资本市场新增股权融资规模累计为6.5万亿元，2021年末以增量口径衡量的我国直接融资占比约为22%，以存量口径衡量的我国直接融资占比超30%，直接融资体系大发展推动我国社会融资结构逐步改善，以企业债、公司债为代表的信用债大发展缓解了过去金融风险过度集中在政府和金融机构的现象，企业融资过度依赖借新还旧、高息拆借过桥贷款等问题也得到明显缓解。
在市值结构上，过去A股市场较多聚焦在成熟期的优秀企业，对初创期和成长期企业的服务相对不足。自2019年注册制改革试点以来，资本市场服务科技企业、创新企业和中小企业的能力显著提升，2021年末电子、计算机、通信、生物医药等新兴行业上市公司数量和市值占比分别达到25%和22%，较2011年分别提升6个、11个百分点。以资本市场为引导，近年来我国新兴产业加速发展，股票市场市值结构与经济产业转型结构的一致性显著提升。
在投资者结构上，资本市场投资标的的丰富化和多元化推动专业投资机构快速发展，2021年末我国一般个人投资者持有A股流通市值的比重约为34%，以公募基金、私募基金、保险、外资机构等为代表的各类专业投资机构的持股市值达到22.4%，较2018年末上升6.4个百分点，市场投资者结构及投资风格明显得到改善。
坚持绿色理念，以加快发展绿色金融体系助推“双碳”目标实现。
绿色是资本市场发展的基本理念，也是成熟资本市场的发展经验。近年来资本市场加快推进绿色金融体系发展，绿色债券发行规模持续位于全球前列。2021年我国新增发行绿色债券规模7063亿元，位居全球第一的水平，绿色债券扩容极大缓解了传统行业绿色转型的资金需求。资本市场持续加大对绿色产业的融资支持，截至2021年底，以公共事业、新能源汽车为代表的行业市值占比为15.6%，较2017年提升7个百分点。碳交易市场稳扎稳打推进，由地方试点逐步迈向全国。截至2021年末，上海碳交易市场现货产品累计成交量2.18亿吨，累计成交额32.65亿元，成交均价为15元/吨，市场化碳价有效引导企业注重节能减排成本，加快企业绿色转型步伐。各类资产管理机构纷纷将ESG投资理念纳入到投资策略决策中，据Wind统计，近三年国内ESG基金快速发展，公募基金中有泛ESG投资概念的基金近6500只，总规模约5.63万亿元。与此同时，资本市场借助外部评价及信息披露机制引导上市企业主体更加注重绿色转型，企业社会责任意识明显提升。2021年A股上市公司中披露年度企业社会责任报告的公司有1366家，占上市公司总数约29.1%；披露ESG报告的公司有178家，占上市公司总数约3.8%，较2017年均有显著提升。
坚持开放理念，以全面制度型开放提升资本市场的国际吸引力和话语权。
资本市场坚持以开放促发展，在“引进来”的同时，通过并购重组和海外融资等方式加速推进中国企业“走出去”。2021年，中国企业在“一带一路”沿线国家的直接投资达1385亿元，占对外投资总额的比重接近15%，在推进“一带一路”倡议中发挥重要作用。资本市场加快推进与境外市场的互联互通，沪深股通、港股通每日交易净额相继从260亿元和210亿元分别放宽至650亿元和525亿元；沪深股通交易标的范围不断扩大，目前沪深股通已包含1527只A股，港股通包含547只港股。同时加速推进沪伦通从最初的伦敦市场扩容至包含德国、瑞士等欧洲市场，截至2022年11月中旬，已有5家公司在英国发行GDR，8家公司在瑞士发行GDR。A股相继被纳入MSCI、富时指数，并且A股在MSCI新兴市场基准指数中的权重从5%逐步提高至20%。中国国债也相继纳入到摩根大通全球新兴市场政府债券指数、彭博巴克莱全球综合指数和富时世界国债等三大债券指数，资本市场与境外市场的互联互通通道日渐完善。
近年来，资本市场加速推进全面制度型开放，相继放开QFII、RQFII投资额度限制，便利化外资机构投资收益的跨境流动，放开外资机构在中国设立金融机构的股权限制和牌照限制，目前已有9家全牌照的外资控股证券公司，31家外资独资的私募资管机构。在新发展阶段，资本市场将进一步推进市场规则、制度、标准与国际通行准则接轨，推进我国金融、贸易及投资的一体化开放，不断提升中国资本市场在全球的吸引力。
坚持共享理念，以深化投资端改革来推动广大中小企业和人民群众共享改革发展成果。
中小企业是我国稳就业、稳经济的重要主体，近年来资本市场不断强化对中小企业的综合金融服务，借助降低场内市场上市门槛，做强区域股权市场、新三板等场外市场体系以及新设北交所打通场内外市场通道等举措，资本市场形成了服务中小企业的全链条体系。截至2022年11月16日，我国31家区域股权市场挂牌企业超过11万家，新三板挂牌企业6607家，北交所上市企业123家。在对中低收入群体的服务上，资本市场不断创新各类金融工具和产品，大幅降低公募基金的申购门槛，推出ETF、指数基金等被动型管理产品，满足不同风险偏好居民的投资需求。另外，证券基金经营机构借助科技金融手段，为广大居民提供了便利化、多元化的线上开户、线上交易及线上理财等场景服务，为广大偏远地区的农民、牧民提供了便捷的投资理财服务，将资本市场打造成服务居民财产性收入增长的重要场所。
三、党的二十大报告为中国特色现代资本市场打开发展空间
党的二十大报告指出，未来五年是全面建设社会主义现代化国家开局起步的关键时期。
当前，我国在经济总量增长、科技自主创新、产业结构优化、居民收入提升、公共服务均等化水平上都还存在较大发展空间。中国式现代化过程是经济增长、产业壮大、企业创新和居民收入增长的过程，中国式现代化建设将为资本市场创造巨大的发展空间。
中国式现代化以科技化、绿色化和数字化为发展动力，为资本市场提供丰富的优质企业资源。
创新驱动发展是中国式现代化建设的根本动力，以新一代信息技术、人工智能、生物技术、新能源、新材料、高端装备、绿色环保为代表的现代产业的发展将激发形成大批量的产业集群。以“双碳”目标为导向的绿色转型将极大推进我国能源结构、产业结构和交运结构的调整，以风电、光伏、核能和水电为代表的新能源产业将快速发展，绿色交通正推动我国成为全球新能源汽车产业链最完整的国家。数字中国战略的兴起将进一步激活我国数字企业资源，近年来我国培育的独角兽企业数量一直位居全球前列，优质数字企业资产逐渐成为中国资产的标签。
以科技化、绿色化和数字化为驱动力的中国式现代化建设将为资本市场提供源源不断的优质企业和优质资产。近年来我国上市公司结构明显改善，主板市场中计算机、电子、通信、医药生物等新行业的市值占比提升至23%，科创板、创业板市值规模分别增长至6.6万亿元、11.7万亿元，占A股总市值的比重提升至21%。拟上市的排队企业中，新兴行业公司的数量为639家，占比30%。在绿色领域，我国培育形成了以比亚迪、宁德时代为代表的全球龙头企业；在数字经济领域，以BATJ为代表的互联网龙头企业在全球市场中占据重要地位。优质企业资源的聚集也成为我国资本市场吸引外资投资机构的重要因素。近五年外资机构在A股投资维持持续净流入态势，从外资持股结构来看，以科技化、绿色化和数字化为代表的计算机、电子、通信、电力设备、医药生物、公用事业、环保行业占外资机构持股市值的比重超过35%。中国式现代化将进一步加速培育优质企业，持续提升我国资本市场在国际市场上的投资吸引力。
中国式现代化强调加快建设现代化经济体系，作为社会主义市场经济体系的重要组成部分，资本市场的基础功能将进一步强化。
构建高水平社会主义市场经济体制是推动高质量发展的基础，深化要素市场改革是建设高标准市场体系的重要举措。资本市场作为推动要素市场化、资本化和证券化的重要场所，社会主义市场经济体系的建设在客观上需要进一步健全资本市场功能。一是资本市场资源配置功能将进一步强化。科技、数字等创新要素的发展具有周期长、投入多、风险高等特点，较高的风险收益比与产出不确定性使其获得传统信贷资金支持的难度较大，融资问题成为制约创新要素发展的关键。资本市场天然的利益共享、风险共担机制能在最大程度上撬动社会资本参与创新要素的发展，以资本化、股权化的方式推进创新要素成果转化与创新产业发展。二是资本市场产品创设功能将进一步强化。通过双创债、科技创新公司债、REITs、指数产品等直接融资工具，资本市场能为技术、数字等创新要素提供有效的中长期资本支持。截至2022年上半年，我国创新创业公司债券及科技创新公司债券累计规模达2989亿元，未来资本市场有望将REITs 的基础资产范围不断拓宽至新能源资产、大型仪器设备、实验室等科研基础设施以及数字资产，吸引更多社会资本参与，推动重点领域项目、基地、人才、资金一体化配置。三是资本市场资产定价功能将进一步强化。技术、数字等创新要素的市场化都需要以要素确权、估值定价为基础，资本市场集聚了最专业的投资机构和中介机构，以资产交易为基础，资本市场在新技术、数字资产及新业态等方面的资产定价功能将逐步强化，借助对创新要素估值定价体系的标准化吸引更多资本投资创新要素资产，提升对科技资产和数据资产的全球定价权。
中国式现代化是全体人民共同富裕的现代化，资本市场在推进共同富裕建设上大有可为。
与西方贫富两极分化的现代化发展路径不同，中国式现代化建设注重人民至上，以实现全体人民共同富裕为目标，这为资本市场服务下沉和普惠金融的发展创造了巨大空间。在对中小企业的服务上，资本市场服务下沉将极大推进区域股权市场、新三板市场发展。当前我国区域股权市场及新三板市场挂牌企业数量较多，但市场的融资能力相对不足，市场交易活跃度也相对较低，随着资本市场服务下沉，证券经营机构也将加速推进服务网点及投行服务团队的下沉，根据不同区域经济及产业发展的特征，联合当地政府产业基金、社会资本等发起设立更多区域型的股权投资基金，重点加大对在区域股权市场挂牌优质企业的投资，鼓励社会资本更多投新、投小、投早；通过外部专业投资机构的参与为当地中小企业提供更多的产业链上下游资源整合及专业管理服务，助力中小企业做大做强。同时，在上海股权托管交易中心、北京股权交易中心试点S基金交易的基础上，后续其他区域股权市场可以在私募股权基金的二级流转交易上进行更多积极尝试，创新私募股权机构、证券公司与区域股权市场之间的合作模式，提升场外市场的活跃度。庞大、有活力的场外市场将为场内市场提供源源不断的优质企业供给，逐步形成对中小企业全生命周期的服务链。
在对广大居民的服务上，资本市场普惠金融发展将极大推动资本市场工具体系的丰富和完善。
当前我国居民部门储蓄率维持在35%左右，与美国近10%、日本近5%的储蓄率相比，明显偏高。从居民家庭资产配置结构来看，当前我国居民家庭金融资产占比约为20%，金融资产中以股票、基金为代表的权益类资产占比约为10%，与美国居民近70%的金融资产占比，以及金融资产中超50%的权益资产占比相比，我国居民参与资本市场投资的市场空间巨大。从居民风险偏好来看，当前我国居民理财更倾向低风险、低波动产品，未来资本市场一方面要加大创设指数基金、类固定收益等低波动的金融产品，引导居民通过中长期股债投资获得持续稳定收益；另一方面，要从居民的实际需求出发，创设更多低门槛、便捷化的普惠金融产品，让更多居民享受到资产保值增值的收益，提升财产性收入在居民收入中的比重。在助力脱贫攻坚上，资本市场探索形成了“农产品期货+保险”等扶贫模式，未来资本市场有望发挥多元金融工具优势，积极探索生态碳汇等方式助力中西部地区乡村振兴，在服务共同富裕建设时进一步提升资本市场的人民性。
中国式现代化是安全发展的现代化，资本市场在防范化解风险上的重要性将进一步提升。
中国式现代化发展必须增强忧患意识，坚持底线思维。资本市场作为连接境内外市场的重要枢纽，一方面，要牢牢坚守住不发生系统性风险的底线，确保国家金融安全、经济安全；另一方面，资本市场作为风险管理的重要媒介，在主动化解风险及创设风险管理工具上将大有可为。借助基础金融工具及衍生品的丰富，资本市场能提供更多的风险对冲和缓释工具，平抑市场剧烈波动，减少内外部资本市场风险的交叉与传染；借助高效的市场交易及做市商等交易机制的完善，资本市场能借助流动性的提升来缓解部分中小上市公司由于流动性不足引发的融资难等问题；借助创设特定金融产品，资本市场能提供有效的债务化解及缓释方案；借助政策传导和预期引导功能，资本市场能有效提升投资者对中国经济中长期健康发展的信心，在最大程度上确保金融市场稳定运行。
（杨成长系全国政协委员、申万宏源证券研究所首席经济学家；龚芳系申万宏源证券研究所政策研究室主任、首席研究员）
