建设现代中央银行制度应“以我为主”——读《信心的博弈：现代中央银行与宏观经济》

　　《信心的博弈》

　　缪延亮 著

　　中信出版集团

　　2023年3月出版

　　2008年以来，关于现代中央银行的讨论众说纷纭，市场和公众对美联储等欧美中央银行的批评之声不绝于耳。特别是自2020年以来的短短三年时间内，欧美中央银行先是开启了史无前例的大规模量化宽松货币政策，而后又实施快速激进加息政策，成为过去50年以来，调整最快、最激烈的一次货币政策周期。近年来现代中央银行的角色和地位几乎达到巅峰。现代中央银行已经从“最后贷款人”的角色转变为兼顾“最后做市商”等多重角色，并且中央银行的职权仍在不断扩张。同时，随着经济金融形势的变化，中央银行所兼顾的目标也越来越多，货币政策既要调控经济周期，又要调控金融周期，比如目前美联储就不得不在对抗高通胀、防止经济“硬着陆”和维持金融稳定性之间作出艰难平衡。

　　过去传统意义上的中央银行似乎并不具备如此重要的影响力，现代中央银行是如何演变成如今的地位和功能？《信心的博弈：现代中央银行与宏观经济》一书主要讨论中央银行过去50年来的历史发展进程，全景式剖析1973年布雷顿森林体系瓦解后中央银行的角色变化，以及引发这一变化背后的逻辑。作者从宏观调控思想和现代中央银行制度的演变两条主线出发，不仅探讨了现代中央银行的重要性以及货币政策框架、工具等议题，而且围绕中国货币政策实践和创新提出富有建设性的建议。

　　现代中央银行的重要功能

　　作者在试图回答什么是现代中央银行以及怎样建设现代中央银行之前，首先讨论了现代中央银行缘起的历史背景。早期中央银行的诞生与现代工业经济、现代金融的发展密不可分，也与危机相生相伴。概括而言，中央银行的发展有效促进现代经济的增长与繁荣，为金融创新提供了监管支撑。特别是自20世纪70年代以来，现代中央银行的重要性不断上升，所扮演的角色越来越关键。1979年，保罗·沃尔克担任美联储主席后，在其任期内凭借坚定不移的货币政策最终击败严重的高通胀，从而使美联储的地位大幅提升。2008年，国际金融危机爆发后，美联储主席本·伯南克大胆革新货币政策框架，迅速推出量化宽松货币政策，成功“扑灭”美国金融危机的大火，将中央银行“最后贷款人”的角色发挥得淋漓尽致，中央银行转变为最终做市商，由中央银行直接购买国债，从而完全走向财政赤字货币化的道路。

　　作者将现代中央银行的角色和货币政策职能通俗地解释为信心的博弈，很形象地反映了中央银行在制定货币政策时的真实写照。事实表明，无论是美联储还是欧洲央行，无一不强调信心的重要性，通过货币政策的调控为市场注入流动性，在银行出现危机时提供资金支持，消除公众和市场的恐慌情绪。

　　然而，尽管西方中央银行的战绩出色，但是从历史发展来看，西方中央银行制度弊病较多，亟待加强改革。货币主义学派米尔顿·弗里德曼在研究了1929年美国“大萧条”后认为，糟糕的货币政策是造成这场危机的罪魁祸首。2020年新冠肺炎疫情在全球蔓延后，美联储再次重蹈2008年的覆辙，推出更大规模的量化宽松货币政策。短期来看，这些政策确实提振了市场信心，扭转了经济陷入长期衰退的颓势。但是，作者认为经过多轮量化宽松后，货币政策的信号效应和流量效应的作用愈发受限，更为严重的是，量化宽松进入容易，退出的难度却远超预期。形势的急剧变化不但超出过去的货币政策管理经验，而且过去屡试不爽的货币政策操作也越发受到局限。当前一些学者也对美联储“通胀暂时论”和“平均通胀目标制”提出质疑，认为美联储所依据的前瞻性指引在某种程度上反应滞后，未能及时修正数据带来的错误预判，导致被迫多次激进加息，并为此付出巨大代价。诺贝尔经济学奖得主、知名经济学家保罗·克鲁格曼认为，如果美联储试图应对不存在的滞胀情景，那么衰退就可能真的会到来。

　　仍须不断推进中央银行制度改革

　　从百年现代中央银行发展历史来看，中央银行的政策有效性和政策实践的负面效应不断遭遇各类复杂环境的挑战，每一次经济金融危机的出现，都在倒逼中央银行改革，这既反映了中央银行的职能不可或缺，又表明改革的紧迫性和重要性。

　　中央银行的货币政策应是负责任的，否则就会“以邻为壑”。作者认为，统筹货币和信用，做到松紧平衡，要求现代中央银行首先应当珍惜和用好正常货币政策空间。自2008年国际金融危机以来，欧美央行的货币政策饱受诟病。为应对金融危机，美联储等欧美央行频繁实施大规模量化宽松货币政策，当货币泛滥推升通胀后，2022年3月以来更是激进加息。由于在实施货币政策的过程中缺乏国际协调，引发全球金融市场动荡，最终导致美国硅谷银行和瑞士信贷银行危机。

　　欧美央行虽然在货币政策操作、银行监管等方面不断推出新的监管工具，但在具体实践过程中仍然暴露出诸多问题。例如，美国对区域性地方中小银行不仅缺乏监管覆盖，而且压力测试执行不到位，即便能够发现问题，也未能及时进行风险处置。近期发生的美国银行业危机更是反映了美联储银行监管能力堪忧，如何发挥中央银行的监管作用成为新的议题。

　　2008年国际金融危机爆发后，宏观审慎政策被置于重要地位，提出了构建宏观审慎监管的框架、工具和指标。对此作者表示，宏观审慎政策也有局限性，实现金融稳定目标需要货币政策和微观审慎政策密切配合。2023年3月以来，欧美国家不约而同地发生局部银行危机事件，一方面折射出欧美货币政策的剧烈调整已产生了严重的负面效应，另一方面也反映了欧美国家在金融监管方面仍存在短板。作为曾经的明星银行，硅谷银行和瑞士信贷银行皆因经营不善而倒闭，但是这两家银行的核心监管指标均满足常规的监管标准，宏观审慎管理也没有太大的漏洞。但不可忽视的是，两家银行的经营行为却很难受到完全监管，硅谷银行高达九成的存款不受保护，资产和存款客户风险集中度过高，而瑞士信贷银行则是在内部控制和经营出现问题，最终导致公众和市场信心下降，被储户和市场抛弃。当前欧美的金融稳定风险是否能得到完全解决仍存在未知数。至少目前来看，美国银行系统出现的存款“外逃”和信贷萎缩等信号，表明市场和公众的担忧并未减少。

　　加快现代中央银行制度建设

　　作者在书中花了较大篇幅讨论货币政策的基础理论，从国际比较的视角分析了主要中央银行的货币政策特征，其中既有对国际经验的肯定，也有对其批判和反思。作者认为，正是由于现代中央银行的重要性，加快建设现代中央银行制度需要回归到中央银行的主要目标，发挥其主要职能，即币值稳定、经济稳定、金融稳定。

　　历史和实践证明，西方式中央银行制度的某些创新和经验虽然具有一定借鉴意义，但并非“放之四海而皆准”。中国必须建立具有中国特色的中央银行制度。随着新修订的《中华人民共和国中国人民银行法》等法规陆续出台，中央银行法律制度将更加完备，中央银行职责、功能和作用将更加明确。

　　近年来，中国的货币政策始终坚持“以我为主”的原则，不搞西方 “大水漫灌”，严格执行货币政策纪律，维护中央银行的权威性和声誉，创造性地推出专项贷款、再贷款以及货币政策直达工具。事实证明，中国的货币政策不仅“独树一帜”，而且明确聚焦中央银行的目标和职能，逐步推进利率市场化改革，维持汇率稳定均衡，更好地服务实体经济重点领域和薄弱环节。

　　作者认为，如何做到不松不紧是央行自诞生之日起就面临的最大挑战，并认为应做到“四平衡”，即货币政策松与紧的平衡，实与虚的平衡（金融稳定），做与说的平衡（市场沟通、政策传导），内与外的平衡（汇率双向波动、币值稳定）。同时，作者也在书中指出，面对新的形势变化，迫切需要加强中央银行制度建设，苦练内功。一方面，进一步健全货币政策与宏观审慎政策双支柱框架，坚持“以我为主”并兼顾外部均衡，保持正常的货币政策空间，促进金融稳定和防范系统性风险；另一方面，进一步完善货币政策传导机制，加强央行预期管理和市场沟通，积极发挥LPR改革的作用，更多依靠再贷款、窗口指导等结构性工具，减少传导环节。

　　纵览50年来西方现代中央银行演进史，中央银行既充当最后贷款人，也充当最终做市商，但是其中的界限仍需要进一步明确，并且注重防范道德风险。中央银行制度随着货币、经济和金融形态的发展而不断演变。比较中外中央银行发展历程和经验教训，建设现代中央银行制度的关键在于坚持一切从实际出发，立足国情特色，坚持人民的央行这一根本定位，加快完善中央银行法律制度，保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。