从0到1再到N 公募REITs再出发
立体交通连接了每一座城市、村落，仓储物流满足了足不出户的购物需求，输电网络点亮了千家万户，住宅房屋支撑了每一个幸福家庭。工作日，走进宽敞明亮的写字楼；闲暇时，与家人漫步在琳琅满目的购物中心；休假期，与三五好友在景区游玩。
基础设施，记录了人类文明前行的脚步。但基础设施建设发展耗资巨大，随着需求持续旺盛，依赖财政支出的模式难以为继。据记载，在欧洲文艺复兴时期就有融合基础设施与金融的尝试，活跃的金融体系和丰富的基础设施资产，推动基础设施金融模式持续更迭。
从实物到货币化，到信贷化，再到证券化与REITs，金融与基础设施水乳交融，使得基础设施突破了生产和消费的原始功能、空间局限，演化出价值普惠与增值功能。
2020年4月，《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》发布，拉开了我国公募REITs发展的序幕。3年来，聚焦基础设施领域，公募REITs走出了一条具有中国特色的发展路径。
首批9只公募REITs试点项目于2021年6月在沪深交易所上市，意味着公募REITs试点工作顺利落地。产业园区、保障性租赁住房、仓储物流、高速公路、能源基础设施、生态环保设施等逐渐被纳入基础设施REITs资产类型，部分资产类型实现扩募。
目前，已有27只基础设施REITs完成发行上市，累计融资规模超过900亿元，回收资金带动新项目投资近4500亿元，市场规模效应、示范效应日益显现。首批4只扩募项目已获批，预计募集金额超过50亿元，带动新增投资超380亿元。
招商蛇口董事长许永军表示，基础设施REITs逐一落地，开辟了“投、融、建、管、退”全生命周期发展新模式与投融资机制的新路径，真正实践以存量带增量、以融资促投资，提高投资效率和投资水平。
在业内人士看来，REITs是金融服务供给侧改革的重要抓手。REITs具有盘活存量的作用，企业和地方政府通过REITs将其持有的低流动性基础设施资产转变为高流动性的金融资产，实现全部或部分出手，回笼的资金可降低杠杆率。
作为继现金、债券、股票后的“第四类”资产，基础设施REITs的发展得到了各地政府主管部门、企业、金融机构的积极推动。上海证券报将从原始权益人、金融机构视角出发，全面还原基础设施REITs首发、扩容、扩募、运营全流程经验，深度剖析基础设施REITs业务开展经验，展望市场发展图景。
“敢”字蹚出新路
保租房REITs上海样本
“通过提升运营管理能力，让资产业绩实现可持续稳步增长，我们对此很有信心。”华夏基金华润有巢REIT上市后的首份业绩报告超出预期，相关负责人在4月下旬召开的业绩沟通会上说。
华润置地深耕租赁住房领域，从创立有巢品牌到发行保租房REITs，用了整整5年时间。回顾这一次旅程，亲历者小万用了“敢”字形容。
2018年，华润置地布局长租公寓赛道，组织了5人“小分队”，研究了很多方案。“我们一群年轻人，怀着一腔热情投入一片新领域，希望改变租赁住房市场无序发展的状况。”小万说。
保持业务的独立性是前提。有巢为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，在资产、业务、财务、人员和机构等方面与华润置地住宅开发业务有效隔离，保持相对独立，满足了监管部门对保租房REITs发行的相关独立性要求。
随后，华润置地迈出“战略性的第一步”，在2018年连续拿下上海松江区两块R4租赁用地项目，点燃了上海保障性租赁住房业务的第一把火。由此开发的华润置地有巢国际公寓泗泾店、东部经开区店，分别获评松江区“001号”“002号”保租房项目，成为上海推进保障性租赁住房发展的重要示范。
上海两个标杆项目的稳定运营，让华润置地筹备发行公募REITs有了坚实基础。小万说，华润置地有巢团队一方面与各级主管部门沟通；另一方面扎实做好准备工作，通过营销、开筹、营运、安全、集采标准化，形成统一的对客标准化服务和对内精益化管理机制，持续提升项目经营效率和回报水平。
直到2021年7月，支持REITs发展的相关文件发布，保租房REITs模式迎来曙光。华润置地随即启动华润有巢REIT发行筹备工作，与相关部门积极沟通；2022年12月9日，华润有巢REIT在上交所上市。
截至2023年一季度末，华润有巢累计进驻15个城市，在营项目33个，储备项目23个，布局房源5.6万间。
房地产与REITs的创新“组合”，让大社区、重资产持有为主的华润有巢进入良性发展阶段。对于这个成果，小万倍感珍惜。谈及心得，他说：“没有一天的工作是浪费的，我们把细节做到极致，行稳才能致远。”租赁住房行业从开发建设、项目管理到运营升级改造，全环节周期特别长，他说要“坚持在长跑中取胜”。
未来，华润有巢将“轻重并举”，聚焦“培育孵化租赁住房项目+通过REITs实现资金回收再循环滚动投资+做大有巢REIT及轻资产管理规模”的投融建管退资管模式。华润置地董事长李欣表示，华润有巢REIT的上市，是华润置地服务国家战略，践行住有所居的典型案例，也是践行长期主义、高质量发展的证明。
集思方能广益
多类型资产上市平台诞生记
“每一个上市的公募REITs产品背后，都能写出一本或薄或厚的故事册。”回忆3年来公募REITs的发展，中航基金不动产投资部副总经理张为感慨道。
在张为看来，作为新生事物，公募REITs从无到有、蓬勃发展，离不开“同心协力”。目前，公募REITs项目涵盖高速公路、产业园区、污水处理、仓储物流、能源、保障性租赁住房等类型，不同类型的项目需要解决的核心问题不一样，这有赖于行业内外集思广益。
去年12月底，是中航京能光伏REIT申报的关键时刻。那时，张为正经历人生另一个重要时刻——孩子即将出生。一边是产房里的妻子，一边是首批新能源REITs项目申报，张为坦言，中间有三天三夜基本没合眼，“要解决的问题太多，如国资备案、估值、合规手续等，没有前例供参考”。
“遇到困难时，身边有太多人站出来‘出谋划策’，监管部门、原始权益人、基金管理人等相关方，都在寻求现行制度下的‘最优解’。同业之间亦是合作大于竞争，大家互通有无、借鉴学习，一切以解决项目难题为核心，最终实现了新能源项目落地。”张为说。
目前，中航基金获批两单公募REITs项目，底层资产分别为生物质发电和光伏发电，均与能源相关。张为表示，这种奇妙的巧合，让中航基金在能源REITs领域形成一定经验，中航基金还储备了水电项目、风电项目等，有助于打造能源类资产管理平台。
“公募REITs作为‘资产上市平台’，不仅能盘活基础设施项目，更重要的是帮助企业重塑管理手段、发展模式。”张为说，基金管理人应根据自己的资源禀赋，找准定位，尽快形成可复制的项目经验。
鉴于公募REITs业务模式为“投行+资产管理”，张为表示，基金管理人从前端项目尽调、估值，到后期运营管理、投教、扩募等，应该勤勉尽责，压实中介责任，并适应不同阶段的角色。
在张为看来，公募REITs上市前，管理人须将原始权益人的资产展示给投资者，上市后则更多代表投资人，对上市资产进行监督和管理。“这意味着，在前期设计产品时，必须考虑投资人的利益和诉求，并综合管理、运营等因素，平衡原始权益人和投资人之间的利益关系。”张为说。
此外，随着资产类型不断拓展，公募REITs行业将逐渐分化。张为认为，一方面，产品丰富度将不断提升，不同资产类型的收益特征不同，同一资产类型由于项目所在地、机构管理能力等不同，收益表现会出现分化；另一方面，基金管理人也会出现分化，市场将逐渐出现头部公募REITs公司。
“时不我待，未来已来。”张为表示，中航基金将积极探索打通REITs“募投管退”全链条，并通过项目运营、扩募等手段，不断提升整体资产价值水平。
摸着石头过河
产业园项目扩募之旅
“今年3月最后一天，我们拿到了扩募批文。那一刻，我很有成就感。”博时基金基础设施公募REITs负责人吴云回顾博时蛇口产园REIT的“扩募之旅”时说。
在基金首发前，吴云从监管文件（40号文、958号文）中看到：项目首发规模不低于10亿元，且可扩募资产规模不低于首发规模的两倍……监管部门传递的信号非常明确，基础设施REITs扩募是一条必走之路。
吴云决定，带领团队闯入基础设施REITs市场的“无人区”，“没有扩募先例，我们就要做出一个案例来”。
“整个过程可谓摸着石头过河。”吴云团队与发行人密切沟通，充分了解招商蛇口旗下产品线和项目区域分布后，与发行人协同进行扩募资产筛选。在实地尽调、现场访谈、运营沟通等工作基础上，吴云团队对扩募资产进行了合规性论证，综合判断了扩募资产的收益率。
“我们从2021年开始，为扩募足足准备了一年多时间，终于在2022年9月底提起申请。博时蛇口产园REIT作为首批申请扩募的项目，获得了证监会和交易所的受理。”吴云回忆道。
仅仅是对资产进行合规性论证，就是一项繁琐的事务性工作。吴云团队须反复核查扩募资产的消防验收、测绘等证照，比对扩募资产的土地出让条款。“不动产证照缺失，都是普遍现象。查漏补缺各种证照，在我们的扩募准备过程中占据了大量时间。”
从基金管理人角度看，基金扩募，既要符合相关标准，又要有持续稳定的经营收入，还能与博时蛇口产园REIT原有项目形成一定的分散度。
“找到合适的项目非常不容易。”吴云说，“但我们相信，坚持就会胜利。”
两年来，吴云立足核心——产业园，不断奔波，见证了产业园内承租企业进进出出；他和团队成员频繁地查询资料、密集地调研访谈、反复地修改方案，运用各种方法调查评估扩募项目的真实性、安全性和稳定性，与监管部门多轮汇报，最终决定申报招商局智慧城光明科技园项目为博时蛇口产园REIT的扩募资产。
在吴云看来，招商局智慧城光明科技园项目是科学技术部批准的全国首家加速器试点项目，地处广深港澳科技创新走廊，高出租率能够带来稳定的经营收入。这一区域汇聚了智能制造、生物医药、新材料、新一代信息技术等高新技术产业基地，社会效益良好，发展潜力较大。
“基础设施REITs的本质是投资品，我们要为投资者负责，防范项目风险，带来长期稳定的投资收益率。”吴云表示，最终选择的招商局智慧城光明科技园定位生产研发，其租户结构及出租周期能与原有项目形成差异，能有效提升博时蛇口产园REIT底层资产的分散度。
这一次“选择”，让吴云团队在基础设施REITs“二次创业”中取得阶段性成果——获扩募批文。他说，基础设施REITs扩募，调动了基金发起人进一步盘活存量优质资产的动力，能有效增强发展能力、降低负债水平。
更为重要的是，促使基础设施REITs市场“首发+扩募”双轮驱动的发展格局正式成形，进一步推动基础设施REITs的审批步入常态化。“作为金融服务实体经济的重要实践，基础设施REITs以存量带动增量、以融资促进投资，能真正提升投资效率和投资水平。”吴云说。
谈及心得，吴云表示，开展基础设施REITs业务，战略眼光、执行能力、资金实力缺一不可。目前，公募REITs仍面临一定经营压力，博时蛇口产园REIT亦在摸索中前行，但自己对它的未来充满信心。
“我们已经撒下了种子，期待开花结果。”吴云说。
精挑还要细“管”
与运营方一起上班的基金经理
如今，中金基金副总经理李耀光对公募REITs的理解“更加深入了”，并愈发感受到“运营管理能力是公募REITs业务里最重要的核心能力”。
首批发行的9单公募REITs的底层项目，是在同类资产中“优中选优”。随着公募REITs“上新”步伐加快，李耀光意识到，未来优质资产的选择，不仅体现在基础设施底层资产本身的价值，还体现在原始权益人的运营管理能力，两者构成了“优质资产”的内涵，也让REITs基金经理的工作内容更为复杂。
李耀光如此描述REITs基金经理的工作场景：“产品上市后，基金经理每天都与企业联合工作、密切沟通，和运营管理机构一起参与运营管理过程。打个比方，底层资产是一栋楼宇，我们就是业主代表，得掌握名下楼宇的运营情况，与运营管理机构一起寻找提质增效、防范风险的方法。”
他解释道，公募REITs存续期相对较长，在某种程度上可将具有持续扩募能力的产品视作永续型产品。在漫长的存续管理过程中，管理人须做好管理工作，以保障基金的可持续性，从而给投资者带来良好的投资体验。
在李耀光看来，“管理能力”即基金管理人及运营管理机构的综合能力，既包括日常运营方面，也包括资本市场方面。日常运营方面，通过高效运营、降本增效，提升资产创造分红的能力，创造价值；资本市场方面，通过有效扩募提升基金的分红能力，并有效分散风险，实现资产组合投资价值的提升。
目前，中金基金获批的公募REITs产品覆盖了仓储物流、保障性租赁住房、高速公路及产业园区等领域，并积极拓展消费基础设施等“看得懂、管得了”的资产类型。李耀光表示，运营管理工作必须在资产选择和产品设计阶段深度介入。
“公募REITs在管理阶段有共性，也存在各自的特点。”他说，不同的基础设施资产，权属类型、所属行业、经营模式、收入来源、经营期限存在差异，其经营所受外部影响因素及需要防范的风险不同，因此在前期的产品设计中，基金管理人管理方式及与外部运营管理机构之间的职责分工细节会存在不同。管理人要想明白后续“怎么管”，前期寻找产品的方向就“更清晰”。
同时，基金经理建立起优秀的存续期管理能力，也将逐步增强机构前端获取新项目的能力。李耀光说，通过积累存续管理经验，在项目初期就和原始权益人进行沟通，不把REITs当成简单的融资工具，而是将REITs长期价值同公司集团的发展战略融合在一起，通过双方管理能力的有机融合，推动资产价值的更好实现，寻找企业成长转型的路径。
“公募REITs只是一个切入点。我们要做的是，和企业一起设计并做好存续期运营管理，为产品存续期表现和持续扩募能力奠定基础，真正让REITs变成重资产上市平台，这也是企业愿意拿出优质资产的前提。我们希望，企业能够从战略层面看待公募REITs的综合价值，而非‘一锤子买卖’。”李耀光说。
为保障公募REITs良好运营，中金基金REITs团队搭建了投资执行组、资产运营组、财务管理组，基于实践不断完善分工制度及操作手册模式，保持专业灵活性，并实现规范化管理，此外还上线了专用于REITs管理的“长安公募REITs运营管理系统”，不断探索通过数字化、流程化打造运管能力，与行业领先的运营管理机构协同做好存续期管理工作。
“我们希望打造运营管理能力的行业标杆，不追求REITs发行数量，聚焦能够‘看得懂、管得了’的资产类型，选择优质合作伙伴，努力管好每只REITs产品，使在管产品的可供分派金额达到预期。”李耀光说。
