华商基金：成长、价值与轮动策略适合什么样的市场环境？

　　上证报中国证券网讯（记者 赵明超）人们常说，鱼和熊掌难以兼得，对于基金经理来说同样如此，成长和价值也经常难以兼得，也正缘于此，他们在投资时会有策略侧重点，比如专注成长策略可能更看重股票的盈利成长性，价值策略可能更关注股票价格是否明显低于其内在价值。

　　如何区分基金经理的选股策略？华商基金资产配置部研究员李健表示，关键是要看基金经理的策略是在“赚什么钱”。从未来现金流贴现的经典理论模型出发，价值和成长策略分别对应了不同的定价因素。

　　成长策略看重盈利成长性，对应的是分子端的未来现金流，大家常说的“边际变化”对应近端未来现金流，“成长空间”对应远期未来现金流；价值策略看重的明显低估值，对应的是公司价值明显大于市场价格，前提是赋予一些只能较模糊衡量的参数，比如折现率、成长空间等。

　　成长策略和价值策略的潜在风险是什么？李健表示，价值策略的潜在风险是对于折现率的严苛假设。毕竟折现率存在类似“N次方”的连乘效应，远期现金流的折现对利率假设可能会更加敏感。

　　成长策略的潜在风险有两个：一是对于盈利边际变化的过度关注。部分市场参与者的线性外推思维，短期的边际高成长容易被外推到中长期，但当市场增量资金阶段性以逆向投资者为主时，重视短期边际变化的成长策略就会出现阶段性失效；二是对贴现率变化的不太重视。当遇到宏观利率持续上行的环境时，受制于折现率的连乘效应，可能会抵消盈利边际向上的有利因素。

　　在李健看来，任何单一的策略都免不了短期的阶段性失效。只有先理解不同策略的潜在风险或不足，才有可能在出现市场风格波动时，有效抓住策略应有的阿尔法。从理论上看，在成长和价值间灵活轮动策略似乎更好，但这又会面临轮动准度和轮动效率的问题。

　　李健表示，“有一定准度的轮动策略，以及对市场风格有一定依赖的优秀的价值或成长策略”可能是值得观察和发掘的重要方向。